中新经纬5月29日电 题：降准降息预期或成驱动债市行情的主线力量
作者 肖金川 华西证券宏观联席首席分析师
回顾5月，债市呈现出长短两端分化，利率信用分化的特征。长端利率呈现震荡走势，短端则在月中行情推动下，顺利“下台阶”。5月债市利空是否出尽？6月将迎来哪些变化？
债市短期利空出尽
从定价因素看，资金面并未对5月利率定价带来过大的扰动。站在4月末节点，市场普遍预期5月政府债发行放量、禁止手工补息使银行负债承压等因素，将使得5月资金面的不确定性上升，波动高于4月。然而，5月前三周地方新增债发行节奏依然偏慢，非银机构在承接银行流出存款的同时，产品杠杆水平也被动降至低位，这两个因素共同缓解了5月的资金压力。除此以外，地产政策、特别国债发行与新增社融转弱三个变量成为驱动债市定价的重要因素。
一是地产政策继续密集出台。5月17日央行下调首付比5个百分点，调整后首套最低首付比例15%、二套25%；取消首套和二套房利率下限，并下调公积金贷款利率0.25个百分点；设立3000亿元保障房再贷款，支持银行向政府设立的专门机构贷款，完成“收房”任务。两项政策均出现在市场原本预期之外，也一度带动长端利率快速上行。不过，从政策效果角度看，降低首付及房贷利率、3000亿元再贷款支持收储分别对应激活居民端买房刚需、政府带头适度活跃地产销售，操作用意多指向稳定而非强刺激，因而在政策落地几日后，债市开始演绎利空出尽行情。
二是特别国债发行计划落地。2024年的特别国债发行节奏、期限靴子落地，其中涉及期限为20年、30年、50年，发行时点均匀地分布在5-11月，节奏整体较为平滑，缓解了债市对超长国债集中供给冲击的担忧。对比普通国债及特别国债的发行计划，未来几年内特别国债可能成为超长国债的唯一供给品种，30年特别国债取得上市“开门红”，收获广泛市场认可，也成为债市重要的利多因素之一。
三是4月新增社融、M1(狭义货币)有所转弱。从实际需求的角度来看，现阶段信贷端仍面临企业和居民自发性融资需求不强的问题，为对冲企业经营压力，降息仍有必要，这也是债市中枢难在短期内转向上行的重要支撑因素之一。
预计6月资金面仍然维持均衡偏松
对于6月流动性，从往年季节性规律来看，作为季末月，历史上资金利率中枢往往高于4-5月。同时今年6月由于端午假期的因素，税期截止日推迟至19日，这将导致税期缴款与部分跨季资金需求重合。因此，预计今年6月资金面仍然维持均衡偏松的状态。此外，还应注意6月资金面与往年有所不同的两个方面：
一是手工补息带来银行存款流失的影响在6月是否持续。当前银行负债压力可控，一方面大行5月大额平价发行长期存单，或已留足储备；另一方面，大行仍在积极配债，侧面反映负债压力相对可控。
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二是政府债发行提速，6月是否会继续放量。5月下旬政府债发行明显提速，尤其是地方新增专项债，但仍处于正常区间。往后看，特别国债分散化的发行模式对市场冲击或较小，且随着特别国债靴子落地，后续市场关注点将落在地方债发行节奏。
降准降息预期或在6月发酵
降准降息或是6月驱动债市行情的主线力量。首先，6月初欧洲或领先美国实施降息操作，若欧洲央行确定降息，或标志着全球开始进入新一轮的降息周期，中国面临的汇率压力可能会有所减弱，为进一步的降准降息创造空间。
其次，内生需求有待提振。目前国内企业仍然面临上游原材料涨价但中下游需求相对不足、提价困难的问题，下调MLF(中期借贷便利)利率以带动1年期LPR(贷款市场报价利率)降息，可有效降低企业融资成本，帮助企业缓解经营压力过大的困境。
再者，银行缺负债以及成本高带来降准需求。从上市国有行、股份行披露数据可以看出，2024年以来银行端承担的资负压力依然较大。数据显示，截至2023年末，商业银行全行业净息差水平已降至1.69%，首度跌破1.7%关口，2024年一季度数据可能会迎来继续下行。虽然4-5月期间，各大银行已经通过禁止手工补息、停售3-5年大额存单、终止“智能通知存款”等方式舒缓负债端压力，然而存款成本“偏刚性”的特征或使隐性降息的作用难在短时间内大显成效。对于银行而言，若现阶段降准，一方面可以有效摊薄负债端的平均成本，缓解净息差压力，另一方面则能补足短期存款大额流出后的资金缺口。
此外，5月23日发改委等四部门发布《关于做好2024年降成本重点工作的通知》，提及保持商业银行净息差基本稳定的基础上，促进社会综合融资成本稳中有降。往后看，下半年通过下调MLF利率引导LPR降息的确定性或较强，不过，贷款利率稳中有降的前提是商业银行净息差合理且稳定，因此在进一步压降银行资产收益的同时，存款利率同样存在进一步降息的可能。(中新经纬APP)
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